来源| 策略李立峰与行业配置笔记
文| 华西证券副所长 ，首席策略 李立峰 执业证书编号：S1120520090003
投资要点
市场回顾：本周A股市场领跌全球，主要宽基指数普跌，科创50、创业板指、深证成指分别下跌2.39%、2.31%和1.76%。风格方面，消费和成长风格跌幅居前，稳定风格相对抗跌。一级行业来看，传媒、煤炭、地产链等上涨，食品饮料、电力设备、通信领跌。外汇方面，本周美元指数明显下行，非美货币纷纷走强，美债利率快速下行，中美利差进一步收窄，而北向资金仍净流出A股。商品方面，本周黑色系价格下行，国际油价和黄金价格出现反弹。
市场展望：隧道尽头有阳光。当前沪深300风险溢价升至近三年均值+2倍标准差附近，指向房地产景气度弱势使得投资者倾向于将中长期问题在短期定价。后市A股将从交易“政策预期”向“政策效果”过渡：12月中央经济工作会议定调“先立后破”叠加京沪地产宽松政策的同步落地，正是指向明年稳增长政策仍会较为积极，后续随着一线城市地产高频数据回暖，投资者预期有改善的空间。此外，我们也观察到随着活跃资本市场政策的落地，市场微观流动性有所好转，例如IPO已明显放缓、股票型ETF重回净申购、重要股东转向二级市场净增持等，A股在“磨底”中等待向上突破。
以下几个方面是近期市场关注的重点：
1）美联储开始讨论降息，美债收益率跌破4%关口。美联储12月议息会议如期暂停加息，与9月相比，本次美联储给出的经济指标预期调高了2023年经济增速，调低了通胀。美联储点阵图显示2024年或降息75bp，同时鲍威尔表示当前利率水平已进入限制性领域，降息已开始进入视野，决策者正在思考、讨论何时降息合适。而根据CME联储观察，市场预期美联储将于明年3月开始降息，全年降息幅度约150个基点。与点阵图的指引相比，市场预期明显走在了美联储前面。当前美国经济仍存韧性，短期来看美债利率仍有下行空间，但也应警惕美联储释放鹰派预期管理带来的负面影响。
2）中央经济工作会议再次提及“先立后破”，其中有三层含义。其一，指明在经济转型和实现高质量发展的过程中，防风险也同样重要；其二，意味着政策将更主动发力以弱化房地产风险，防范房地产市场风险外溢。2024年房地产政策，在地产企业融资支持、推动“三大工程”落地、放松核心城市需求端政策等方面有望继续发力；其三，强调宏观政策取向的一致性，避免政策的“合成谬误”和“分解谬误”。2024年政策统筹将会强化，多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策，谨慎出台收缩性、抑制性政策。
3）一线城市地产政策再度放松，后续地产高频数据回暖将有利于投资者信心恢复。从11月通胀、金融和经济数据来看，当前经济回升斜率有所放缓，整体需求还有待进一步修复，居民加杠杆意愿仍偏弱，因此政策发力必要性在增加。本周北京、上海均出台了优化楼市政策，包括降首付、降房贷利率和降普宅认定标准，新政有利于降低购房门槛和购房成本，有望在接下来一段时间内刺激刚需和改善型需求入市。当前市场对需求端复苏弹性仍存在分歧，A股从交易“政策预期”向“政策效果”过渡，后续随着地产高频数据回暖，投资者预期有改善的空间。
4）权益市场安全边际较足，微观流动性也有好转迹象，在当前位置不宜过于悲观。8月以来权益市场风险溢价进一步上行，对应的是经济完成“疫后”复苏后，房地产景气度边际减弱，使得市场对于经济复苏的持续性存在担忧。当前沪深300估值已回落至近三年底部区间，风险溢价接近于近三年均值+2倍标准差，表明投资者倾向于将中长期问题在短期定价，A股整体处于底部区域，不应过于悲观。同时我们也观察到随着资本市场政策的落地，A股微观流动性有所好转，例如IPO已明显放缓、股票型ETF重回净申购、重要股东转向二级市场净增持等。
行业配置上：年末板块轮动加快将成为主要特征，大小盘风格可能由于相对估值比价出现短期均衡，但风格大级别切换的定价逻辑尚不坚实。配置上，以现金流充裕的低估值红利板块作为压舱石，后续受益于产业催化和政策预期改善的领域是中期主线：如华为产业链、半导体、消费电子、医药等。
■风险提示：政策效果不及预期、海外市场大幅波动、海外黑天鹅事件等。
市场回顾
资金面与流动性
A股估值与风险溢价
注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
分析师：李立峰
分析师执业编号：S1120520090003
分析师：张海燕
分析师执业编号：S1120521040002
证券研究报告：《隧道尽头有阳光》
报告发布日期：2023年12月17日
