8月29日公司发布半年报，23H1实现营收37.66亿元，同比+4.68%，归母净利润1.81亿元，同比-49.00%。23Q2实现营收19.29亿元，同比+0.46%，归母净利润0.59亿元，同比-71.9%，扣非后归母0.33亿元，同比-81.20%。
积极优化产品结构，出货节奏略放缓。伴随PM29、30产线以及30万吨食品卡纸投产，1H产量/销量45.5/39万吨，同比+16%/+2.4%。
分品类来看，公司适应市场需求提升必选消费品类纸品供应，1H食品&医疗/电解电容器纸/数码喷绘纸收入+9.2%/+13.3%/+23.9%。外销加速开拓，1H国内/外销收入34.2/3.5亿元，同比+3.1%/+22.9%。量价拆分角度，1Q/2Q销量（剔除夏王）18/21万吨（-3.6%/+2.4%），产业链去库导致出货节奏略受影响；1Q/2Q均价10000/9330元/吨（环比+140/-700元），夏王预计销量9万吨（+18.4%）。
需求偏弱导致2Q纸价环比下行、高价浆消化导致盈利收窄。23H1毛利率9.11%(-3.85pct)，23Q2毛利率8.25%(-5.95pct)。白卡累库计提减值、汇率贬值带来汇兑损失拖累盈利，23H1汇兑损失0.38亿元。1Q/2Q吨净利（剔除夏王）预计455/+81元/吨（环比-19/-374元）。夏王1Q/2Q吨净利预计1165/978元/吨表现稳定，23H1净利率4.83%（-5.06pct），23Q2净利率3.07%（-7.83pct）。
低价浆陆续使用+价格降幅趋缓，低价浆备库看好3Q盈利弹性释放。伴随浆价3月起进入快速下行周期，6月起进入底部企稳区间，公司积极进行低价浆战略备库2Q末账面存货30亿元（较年初+45.8%）,其中原材料/库存商品账面值较年初+50.7%/+44.6%，预计后续用浆成本具备优势。考虑到近期热转印、格拉辛等纸种已开启稳步提价，我们看好3Q起公司吨盈利逐季修复弹性。
24年迎产能释放大年，中长期成长路径清晰，林浆纸一体化有望逐步落地。23年底湖北、广西纸、浆产能陆续投放，中长期角度，公司将逐渐转型为林/草、浆、纸一体化企业，竞争力和盈利稳定性都将进一步增强。
考虑到需求偏弱对价格端的影响，我们下调对公司盈利预测，预计23-25年归母净利分别为7.2、11.3、13.9亿元，当前股价对应PE分别为19/12/10X，维持“买入”评级。
下游需求疲软导致纸价大幅下跌的风险；新增产能投放进度不达预期。
