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出品：新浪财经上市公司研究院
文/夏虫工作室
核心观点：昭衍新药二季度大变脸，业绩出现亏损。公司变更会计政策，将生物资产价格浮盈在当期报表中进行释放。随着猴价下挫，公司曾通过财技增厚的业绩正被反噬。比亏损更让人担心的是，昭衍新药高位时18亿元现金高溢价收购的生物资产是否存在进一步减值风险？一方面，需求端前瞻性指标异动，是否是近期猴价回调的主因？另一方面，相关政策或在重塑实验猴供给格局，猴价“易涨难跌”预期或正被打破。
近日，昭衍新药半年报业绩暴雷！
7月14日晚间，昭衍新药发布2023年半年报业绩预告，报告显示，公司预计上半年净利润为0.73亿-1.1亿元，同比下降70.4%-80.4%。今年一季度，公司净利润为1.88亿元，同比增长50.31%。换言之，今年二季度，公司亏损额度在0.78亿元至1.15亿元。
CXO赛道今年业绩承压市场或早有预期，一方面，由于后新冠时代，相关下游客户订单锐减；另一方面，行业融资环境受阻，相关研发需求或也间接受压制。然而，昭衍新药受新冠业务扰动较小，令人疑惑的是，为何一二季度公司业绩出现如此之大的反差？
遭财技反噬？
昭衍新药的主营业务为 CRO 中的非临床安全性评价，非临床安全性评价研究是指通过动物体内和体外系列研究全面评价候选药物的安全性，是新药申请 IND 并进入临床试验或申请 NDA/BLA 的必要程序和重要步骤。2022年，公司药物非临床研究服务为22.14亿元，占同期收入之比为97.57%。
需要指出的是，实验模型（主要为实验猴）是药物非临床评价的主要实验系统，也是昭衍新药业务收入的主要载体。因此，实验模型供应和质量是非临床评价业务的基本保证、也经常是行业发展制约条件。
由于各制药企业对于研发投入的持续加大，近两年，市场对于实验动物等生物资产的市场需求也增加，致使市场上交易量及活跃度也随之提升。根据中国食品药品检定研究院（下称中检院）采购公告，2018年6月，中检院对食蟹猴采购单价尚为1.4万元/只，但在2019年12月，采购单价已达3万元/只。到了2022年3月、6月，单价更是飙至13.25万元/只、19.4万元/只。
实验猴价格持续上涨，使得公司盈利也承压。Wind数据显示，公司近五年，毛利率持续下滑，由2018年的53%跌至2022年的48%。事实上，昭衍新药为应对这种波动，采取了保有一定生物性资产储备量策略。截止2022年年末，公司消耗性生物资产与生产性生物资产之和超18亿元。
值得一提的是，当生物性资产出现持续价格上浮时，公司变更会计政策，将其价格浮盈在当期报表中进行释放。
2021年1月20日，公司发布会计政策变更公告。根据公告，截至2020年12月31日止年度的财务报表中，公司决定选用公允价值对生物资产进行后续计量，进行会计政策变更，由成本法变更为公允价值计量。
在公司“财技”加持下，公司业绩也有所增厚。鹰眼预警显示，公司近几年非经常性损益占比持续超过30%。2022年，公司非经常性损益为3.77亿元，占同期净利润之比超35%。其中，本期生物资产公允价值变动收益为为3.33亿元。
而今年，实验猴价格出现波动。4月18日，中国政府采购网公示了新一轮恒河猴招标公告，预计以393.6万元人民币采购32只，平均跌至12.3万元/只，相比巅峰时期已经跌去近三分之一。
随着猴价波动，公司透过财技增厚的利润也开始被反噬。根据公告信息，昭衍新药持有的生物资产公允价值变动带来的净损失，约为人民币1.77亿元到1.89亿元。
18亿高溢价现金收购有无利益输送？
由于存在较大需求缺口，市场对猴价形成“易涨难跌”的预期。
从需求上看，根据Science数据，全球每年用于生物医学实验的非人灵长类动物超过10万只，其中仅美国就使用7-8万只，占比最高。
从供给上看，我国为实验动物主要出口，2018年中国实验用猴占美国进口量占比已超过60%，逐渐成为美国实验用猴最关键的来源之一。实验用非人灵长类动物主要为恒河猴和食蟹猴。其中，恒河猴主要分布在我国和印度，食蟹猴主要分布在亚洲东南部的一些国家和地区。食蟹猴繁殖速度快，每年可怀1胎，每胎可产1仔，而恒河猴只有在9月至次年3月间才能繁殖，难以保证1年生1胎。
公开资料显示，2021年国内实验用食蟹猴存栏量下降至15-18万只，母猴大约一半左右，大概是7-9万只，适合生育（4-15岁）的大约只有大约4万只上下，据悉，随着种猴种群的退化和数量下降，食蟹猴的年出栏量呈下降趋势，目前年出栏量在3万只左右-3.5万只（3 岁以上出栏）。
值得一提的是，在猴价高峰时，昭衍新药却高溢价耗资超18亿元收购相关公司的实验猴。
2022年4月28日，昭衍新药发布两则收购公告，公司拟以自有资金并结合H股募集资金收购云南官房建筑集团股份有限公司、协尔云康有限公司合计持有的广西玮美生物科技有限公司（下称“玮美生物”）100%股权，转让价格为9.75亿元；收购云南英茂集团有限公司持有的云南英茂生物科技有限公司（下称“英茂生物”）100%股权，转让价格为8.30亿元。两起收购合计金额超过18亿元。
本次收购溢价极高。公告显示，截至评估基准日2021年12月31日，玮美生物净资产账面价值1.37亿元，评估价值8.97亿元，增值7.59亿元，增值率553.12%；英茂生物净资产账面价值6401万元，评估价值7.52亿元，增值6.88亿元，增值率1075.36%。
如此高增长率主要为两家标的的生物性资产溢价。公告显示，玮美生物存货账面价值4993万元，评估价值7.34亿元，增值6.84亿元，增值率达1369.26%。英茂生物存货账面价值2206万元，评估价值4.33亿元，增值4.11亿元，增值率高达1864.77%；生物性资产账面价值705万元，评估价值2.66亿元，增值2.59亿元，增值率达到3670.34%。
此次交易两点细节值得关注，其一，公司在猴价持续走高时采取了全额现金收购；其二，这两家标的似乎存在隐秘的关系。
玮美生物股东是云南官房集团和协尔云康，英茂生物股东云南英茂集团。根据天眼查发现，英茂生物法人代表、董事长、总经理扈宇，同时兼任玮美生物董事兼总经理。
天眼查显示，2015年，扈宇成为英茂生物的法人。
2017年05月04日，扈宇进入玮美生物的高级管理人员备案。
这或说明，昭衍新药高溢价超18亿元收购的两家标的，存在密切关系。
18亿高溢价收购埋大雷？实控人已在减持出逃
对于昭衍新药最大风险是，公司曾高价收购的生物资产，未来随着猴价波动，相关生物资产是否可能存在较大减值风险？
首先，从需求端看，无论是行业还是公司前瞻性指标均出现“异动”，是否是猴价近期调整主因？
在《CXO赛道行业视角|三大先导指标异动行业短期承压 投融市场出现边际改善迹象》一文中，从药企研发投入、一级市场融资额、临床试验数目三大指标看，似乎CXO赛道的需求端承压。
2022年国内创新药临床试验登记数量增长进入平缓期。整体趋势上看，2017-2022年CDE受理的1类新药IND品种数量快速上升后进入平稳状态。2022年中国1类新药的IND受理品种为944个品种（共1668件IND注册申请），同比下降0.9%，与2021年基本齐平。
昭衍新药增速出现明显放缓，预收款Q1增速由2022年的82%大幅放缓至17%。
随着行业需求放缓，未来相关实验猴价格是否可能遭受冲击？
其次，相关政策或将再次重塑实验猴供给格局，是否进一步冲击猴价。
一方面，2022年6月17日，国家林业和草原局政府网披露，市场监管总局等三部委联合决定不再执行此前公布的《关于禁止野生动物交易的公告》。该公告一度引发市场对放开野生动物交易导致价格下跌担忧。受此影响，2022年6月20日，昭衍新药A股跌停。
另一方面，2022年9月29日，美国参议院无异议地一致通过了美国食品药品监督管理局现代化法案（FDA Modernization Act 2.0），该政策的目标是取消对新药进行动物试验的联邦授权，可能在未来几年大幅减少对实验动物的使用。
业内人士对此解读为，新药研发的安评试验是任何新药研发过程中必须做的试验，但可以不用动物试验，也就是可以用非临床实验替代，包括，但不限于动物实验，还可以用细胞实验、生化实验等手段。包括取消对生物类似物药的需要动物试验的强制要求，也同理是可以使用非临床试验的手段。
综上，无论是需求上看，还是从供给端看，猴价“易涨难跌”的预期似乎在被打破。值得注意的是，公司实控人已经通过减持在出逃。
公司实际控制人之一周志文于 2022 年 12 月 17 日披露了减持计划，自减持计划公告之日起 3 个交易日后的 6 个月内实施大宗交易减持。自减持计划公告之日起 15 个交易日后的 6 个月内实施集中竞价交易减持，减持不超过 11，000，000 股，不超过公司当时总股本的2.05%。截至7月8日，周志文以大宗交易及集中竞价交易的方式减持了公司 A 股股份 10，997，810 股，已减持套现金额超5.5亿元。
